“之前市場上的MLF已經(jīng)太多了，多到缺少抵押物的地步，所以降準(zhǔn)是市場一直預(yù)期的動作。”東方資產(chǎn)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家吳慶認(rèn)為，央行此次并不是為了為市場注入流動性，而重在調(diào)整結(jié)構(gòu)。
10月7日，央行宣布，自15日起下調(diào)部分金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率，以置換當(dāng)日到期的4500億元中期借貸便利(MLF)，另釋放增量資金約7500億元，以對沖10月繳稅因素。
此次央行操作的特點(diǎn)是：繼續(xù)收短放長，減少逆回購操作，流動性投放以MLF和降準(zhǔn)為主，央行再貸款增幅放緩。
其背后，是央行MLF的存量規(guī)模持續(xù)上升，9月末MLF余額達(dá)53830億，即使此次降準(zhǔn)對沖10月MLF到期后，MLF余額仍有49315億，處于歷史高位。
隨著再貸款逐漸成為央行投放基礎(chǔ)貨幣的主要工具，再貸款規(guī)模也逐漸上升。截至2018年9月末，MLF規(guī)模為5.38萬億元、14天逆回購余額1600億元、常備借貸便利(SLF)余額為474.5億元、抵押補(bǔ)充貸款余額32371億元，另有國庫現(xiàn)金定存4900億元，央行公開市場操作余額達(dá)9.32萬億元，其中超6000億元于10月到期。
MLF規(guī)模創(chuàng)歷史新高
近兩年來，MLF已成為央行向銀行體系注入流動性的重要貨幣政策工具，MLF余額不斷增大，多次創(chuàng)歷史新高，MLF利率也在上升。
10月8日下午，央行公告稱，2018年9月，為維護(hù)銀行體系流動性合理充裕，結(jié)合金融機(jī)構(gòu)流動性需求，人民銀行對金融機(jī)構(gòu)開展MLF操作共4415億元，期限1年，利率為3.30%。9月末MLF余額為53830億元。自2015年末至2017年末，MLF余額分別為6658億元、34573億元、45215億元。
央行再貸款工具也創(chuàng)下新高。10月8日，央行公告，為滿足金融機(jī)構(gòu)臨時性流動性需求，9月對金融機(jī)構(gòu)開展SLF操作共474.7億元，其中隔夜0.2億元、7天134.5億元、1個月340億元;9月末SLF余額為474.5億元。央行稱，SLF利率發(fā)揮了利率走廊上限的作用，有利于維護(hù)貨幣市場利率平穩(wěn)運(yùn)行。另外，9月對國開行、進(jìn)出口銀行、農(nóng)發(fā)行三家銀行凈增加PSL共125億元，9月末PSL余額為32371億元。
央行此次向銀行投放資金，用零成本的降準(zhǔn)資金替代利率較高的MLF資金。即使此次降準(zhǔn)對沖10月MLF到期后，MLF余額仍有49315億，處于歷史高位。
MLF余額快速增長，使得貨幣政策操作空間愈發(fā)逼仄。今年6月，央行擴(kuò)大了MLF擔(dān)保品范圍，新納入不低于AA級的小微企業(yè)、綠色和“三農(nóng)”金融債券，AA+、AA級公司信用類債券(優(yōu)先接受涉及小微企業(yè)、綠色經(jīng)濟(jì)的債券)，優(yōu)質(zhì)的小微企業(yè)貸款和綠色貸款。
“之前市場上的MLF已經(jīng)太多了，多到缺少抵押物的地步，所以降準(zhǔn)是市場一直預(yù)期的動作。”東方資產(chǎn)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家吳慶認(rèn)為，央行此次并不是為了為市場注入流動性，而重在調(diào)整結(jié)構(gòu)。調(diào)整之后，MLF下降，為央行未來滴灌做準(zhǔn)備。未來，市場可能會出現(xiàn)流動性緊缺的問題 ，央行還會用MLF等更加及時的預(yù)調(diào)微調(diào)的工具來隨時調(diào)節(jié)流動性。
中金公司認(rèn)為，用降準(zhǔn)來替代央行再貸款工具是一個結(jié)構(gòu)性“再平衡”，降低了維持大規(guī)模超9萬億元再貸款工具以及進(jìn)行公開市場操作的各項(xiàng)成本。長期來看，中國基礎(chǔ)貨幣的相對規(guī)模有進(jìn)一步下降的空間，因?yàn)榕c(除日本外)其他主要經(jīng)濟(jì)體相比，中國基礎(chǔ)貨幣(相對GDP)的規(guī)模仍然偏高。
降準(zhǔn)影響可投放信貸規(guī)模
降準(zhǔn)資金將如何流入實(shí)體經(jīng)濟(jì)?
一位華南資深銀行業(yè)內(nèi)人士表示，通過資產(chǎn)抵押進(jìn)行再貸款的貨幣投放形式有上限。MLF余額上漲太快，若抵押品評級存疑，客觀上會影響貨幣信用。從流動性上講，MLF是三個月以上的中期資金，操作成本也比較高。存款準(zhǔn)備金算多年以來外匯占款對應(yīng)貨幣投放的“蓄水池”。從信用傳導(dǎo)路徑上，降準(zhǔn)直接影響表內(nèi)可投放信貸規(guī)模，MLF則是先流向銀行間市場。
吳慶認(rèn)為，未來，貨幣政策會流動性上可能會比以前要寬松些，而利率可能不會下降。
MLF操作利率也在上升，2017年12月，1年期MLF操作利率由3.2%上升至3.25%，2018年4月，MLF操作利率上升5BP，至3.30%。
不過他認(rèn)為，對于小微企業(yè)來說，資金的可獲得性要比資金成本也就是利率更重要。而降準(zhǔn)就是為了提高小微企業(yè)資金的可獲得性。不過，今年小微企業(yè)融資成本已經(jīng)有所上升，在強(qiáng)監(jiān)管、加息之下資金成本可能在未來一段時間內(nèi)還會繼續(xù)上行。但是保持資金鏈不斷裂、有充足資金對于小微企業(yè)來說更為重要的，所以就算是利率升高，能拿到的資金依然要拿到。
中金固收認(rèn)為，央行貨幣政策放松的初衷是改善流動性環(huán)境，提振經(jīng)濟(jì)增長。但從三季度的情況來看，民營企業(yè)的融資困境改善不大，三季度信用債違約事件依然頻發(fā)。而從社融和經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的角度來看，情況也并不理想。因此，更重要的是疏通貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制，比簡單的貨幣政策放松更為關(guān)鍵。包括：提高銀行資本充足率、適度放松金融監(jiān)管、財政政策發(fā)力等。尤其是財政政策需要提升力度，通過減稅或者增加支出方式來改善實(shí)體企業(yè)和居民的資產(chǎn)負(fù)債表，才有可能看到新一輪的信用擴(kuò)張。
相對于2007年9.5%的存款準(zhǔn)備金率而言，降準(zhǔn)后的比例為：大型金融機(jī)構(gòu)14.5%、中小型金融機(jī)構(gòu)12.5%。
中金固收認(rèn)為，降準(zhǔn)后，中國的法定存款準(zhǔn)備金率依然接近14%，仍是歷史上較高的水平。而且由于沒有了外匯占款的投放機(jī)制，超儲資金的補(bǔ)充只能依靠央行主動投放流動性。因此從趨勢上而言，央行仍可能繼續(xù)降準(zhǔn)，一方面是投放長期流動性，另一方面是置換成本較高的MLF。考慮到11和12月份財政存款的投放量比較大，資金面一般都相對寬松，接下來的兩個月使用降準(zhǔn)的概率未必很大，但明年可能仍將繼續(xù)降準(zhǔn)。此外經(jīng)濟(jì)下行，貨幣政策的操作信號也有利于提振市場信心。
